Strategierne i Falcon Invest er alle baseret på metoder, der både fra akademisk hold og i praksis har givet et markant merafkast i forhold til markedsafkastet på langt sigt. Hvor højt eller lavt det opnåede merafkast bliver, kan dog påvirkes af, hvornår man foretager ændringer i sin portefølje. Med andre ord: Man kan både have timingmæssigt held og uheld (timingrisiko), men man kan i høj grad gardere sig mod disse timingeffekter uden at gå på kompromis med strategien. Læs hvordan vi gør det i Falcon Invest nedenfor.

I vores rene momentumfonde, hvor der udelukkene investeres via momentumfaktoren er den løbende proces, at værdipapirer, der mister momentum, udskiftes med andre værdipapirer med bedre momentum. I praksis betyder det, at de værdipapirer i porteføljen, der ikke længere besidder det højeste momentum sælges og udskiftes med dem, der aktuelt har de højeste momentumscores. Processen kaldes også en re-allokering og foretages i vores fonde med på forhånd fastlagte tidsintervaller.

FORSKELLIGE STARTTIDSPUNKTER GIVER FORSKELLIGE AFKAST

Tidspunktet for hvornår en portefølje i Falcon Invest startes op, fastlægger ”automatisk” de efterfølgende re-allokeringsdatoer, da re-allokering foretages med et fast interval. Opstartstidspunktet vil altid være helt tilfældigt valgt, da man ikke på forhånd kan forudsige den optimale startdato. Det indebærer derfor også, at det efterfølgende afkast kan variere alt efter, hvornår porteføljen er startet op.

Et meget simpelt og jordnært eksempel er timingeffekten, hvis man kun købte én aktie på et vilkårligt tidspunkt. Købte man for eksempel Novo Nordisk på en vilkårlig dag i 1999 ville forskellen mellem det højest mulige opnåede akkumulerede afkast og lavest mulige akkumulerede afkast i 2017 være på næsten 800 procentpoint.

Ser man på porteføljeniveau opstår den samme timingeffekt. Starter man en portefølje op den første dag i et givent år, giver det ét efterfølgende afkast. Starter man en anden portefølje op for eksempel 5 uger efter, vil afkastet for denne portefølje have et andet afkast, da re-allokeringsdatoerne for den nye portefølje vil fordele sig anderledes, og man således vil have forskellige købspriser, og højest sandsynligt delvist forskellige værdipapirer i de to porteføljer.

EN MARKANT FORSKEL

Tager vi udgangspunkt i Falcon Danske Aktier, kan en portefølje startes op på 25 forskellige tidspunkter grundet det valgte re-allokeringsinterval på 25 uger. Det giver 25 forskellige historiske afkastmuligheder, og forskellen mellem disse afkastmuligheder kan være relativt stor på trods af, at der er tale om nøjagtigt den samme investeringsstrategi med nøjagtigt samme investeringsramme. Den eneste forskel er tidspunkterne for re-allokeringen.

Vores beregninger viser, at forskellen mellem det historisk højest og lavest mulige afkast i Falcon Danske Aktier er på 4,0% pro anno over en periode på 16 år. Det er en akkumuleret forskel på over 400 procentpoint og dermed en meget håndgribelig timingeffekt – eller risiko, om man vil. Selvom det laveste afkast ligger langt over markedsafkastet, og man dermed høster en momentumpræmie uanset hvad, er det rent held eller uheld, om man får det højeste eller laveste afkast. Den eneste forskel ligger i tidspunktet for opstart af porteføljen og dermed for de efterfølgende re-allokeringsdatoer.

DELPORTEFØLJER HÅNDTERER TIMINGHELD- OG UHELD

Heldigvis eksisterer der en måde at håndtere timingrisikoen på, hvor man ikke går på kompromis med strategien: Ved at dele porteføljen op i mindre, overlappende delporteføljer, der alle anvender nøjagtigt samme strategi, og re-allokeres med nøjagtigt samme interval (for eksempel 25 uger), men blot forskudt af hinanden, kan timingeffekten reduceres væsentligt over tid. Figuren herunder viser konceptet.

Konceptet ses også i Jegadeesh & Titman’s banebrydende artikel Returns to buying winners and selling loosers fra 1993, hvor de dokumenterede momentumeffekten i de finansielle markeder: ”To increase the power of our tests, the strategies we examine include portfolios with overlapping holding periods” (s. 68). Selvom metoden med at konstruere overlappende delporteføljer i artiklen udelukkende havde akademisk relevans i forhold til at skabe et større antal målinger, har det i høj grad også praktisk relevans.

Ved at konstruere og fordele investeringerne på for eksempel 4 overlappende delporteføljer, der re-allokeres hver 25. uge forskudt af hinanden med 6-7 ugers mellemrum, går man fra at have 25 afkastmuligheder til kun at have 6. Helt konkret betyder det i eksemplet med Falcon Danske Aktier strategien, at man går fra at have et afkastspænd på 4% pro anno eller 470 procentpoint for de 25 enkeltstående porteføljer til et afkastspænd på kun 0,6% eller 70 procentpoint fordelt på 6 mulige udfald. Det er væsentlig mere attraktivt ud fra en timingrisiko-betragtning.

Det samlede billede kan ses herunder. Figuren viser forskellen i akkumuleret afkast over en periode på 16 år ved anvendelse af henholdsvis enkeltporteføljer og fire overlappende porteføljer med 25 ugers reallokeringsintervaller.

MINDRE OMSÆTNINGSHASTIGHED

En positiv sideeffekt ved overlappende delporteføljer er, at det reducerer omsætningshastigheden. Den samlede portefølje påvirkes også i mindre grad af kortsigtede markedsbegivenheder – for eksempel et kortvarigt kraftigt fald i en aktivklasse så som aktier. Mens sådanne fald vil påvirke aktierne i den delportefølje, der re-allokeres umiddelbart efter markedsbegivenheden, vil de andre delporteføljer ikke blive påvirket, da der her ikke sker nogen re-allokering før om ”x” antal uger.

MOMENTUM ER MOMENTUM – OGSÅ MED DELPORTEFØLJER

Samlet set påvirkes strategierne i vores fonde positivt ved at anvende overlappende delporteføljer. Overlappende porteføljer reducerer timingeffekter i forhold re-allokeringer, hvilket skaber et mindre udfaldsrum for det fremtidige afkast. Samtidig nedbringes omsætningshastigheden i porteføljen, da den påvirkes mindre af forskellige kortsigtede markedsbegivenheder.  Det er alt i alt meget attraktive elementer i den løbende porteføljepleje.

Som vi også viser i den tekniske strategibeskrivelse for Falcon Danske Aktier Momentum, påvirker forskudte re-allokeringstidspunkter ikke muligheden for at udnytte eksistensen af momentumeffekten, og en tålmodig investor kan derfor stadig høste de merafkast momentumfaktoren over tid, fra akademisk hold og i praksis, har givet.

Oplysningerne i dette materiale er udarbejdet til brug for orientering og kan ikke betragtes som en opfordring om eller anbefaling til at købe, beholde eller sælge ejerandele i virksomheder og værdipapirer omtalt i materialet, i Falcon Invest eller andre værdipapirer, ligesom de ikke kan betragtes som anbefalinger eller rådgivning af finansiel, juridisk, regnskabsmæssig eller skattemæssig karakter. Falcon Invest og Falcon Fondsmæglerselskab A/S kan ikke holdes ansvarlig for tab forårsaget af dispositioner – eller mangel på samme – foretaget på baggrund af oplysningerne i dette materiale.